恒顺醋业的投资价值(恒顺醋业合理估值)

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中泰证券股份有限公司范劲松,熊欣慰,罗頔影,晏诗雨近期对恒顺醋业进行研究并发布了研究报告《低基数下实现高增，持续聚焦三大品类》，本报告对恒顺醋业给出买入评级，当前股价为10.74元。

恒顺醋业(600305)

投资要点

事件： 公司 2022Q1-3 实现收入 16.82 亿元，同比增长 23.71%；实现归母净利润 1.54亿元，同比增长 14.70%；实现扣非后归母净利润 1.40 亿元，同比增长 23.61%。其中2022Q3 实现收入 4.98 亿元，同比增长 53.77%；实现归母净利润 0.27 亿元，同比增长 268.18%；实现扣非后归母净利润 0.23 亿元， 去年同期亏损。

低基数下 Q3 收入高增， 持续聚焦三大品类。 2022Q3 公司实现调味品收入 4.93 亿元，同比增长 53.51%， 实现高速增长主要系去年 Q3 受华东疫情及社区团购影响基数偏低，对比 2020Q3 调味品收入同比增长 3.32%。 分品类看， 2022Q3 醋系列实现收入 2.93亿元， 同比增长 82.60%， 对比 2020Q3 增长-6.43%，受疫情反复影响仍未完全恢复至 2020 年收入水平。 酒系列实现收入 1.18 亿元， 同比增长 52.77%， 对比 2020Q3增长 22.21%， 展现出良好的成长性。 酱系列实现收入 0.51 亿元， 同比增长 35.60%，主要系复合调味料等新品表现良好。其他调味品收入为 0.31 亿元， 同比下降 32.16%，公司持续聚焦醋、 酒、 酱三大品类。 分地区看， 2022Q3 公司华东、华南、华中、西部、华北大区分别实现收入 2.57、 0.83、 0.79、 0.43、 0.30 亿元，同比分别增长 81.04%、50.12%、 11.97%、 70.59%、 9.53%， 基本恢复至 2020Q3 的收入水平。 2022Q3 公司经销商对比 Q2 末减少 4 家，主要系进行经销商优化。

成本端仍有压力， 收入回升费用摊薄明显。 2022Q3 公司毛利率为 33.91%， 环比提升0.70 个 pct， 同比下降明显， 主要系原材料价格上涨及产品结构变化所致， 毛利率较低的复调等产品收入占比提升。 2022Q3 销售、管理、研发、财务费用率同比分别-6.23、-3.29、 -2.96、 -0.76 个 pct 至 17.28%、 5.54%、 3.91%、 -0.07%。 受益于收入大幅回升，费用摊薄效应明显，同时公司在广告费用投放上更加精细化。综合来看， 2022Q2公司净利率同比提升 3.19 个 pct 至 5.05%。

盈利预测： 公司内部改革持续深化， 销售端成果逐步显现。 三季度低基数下实现快速增长，恢复至 2020 同期水平。 公司持续聚焦醋、 酒、 酱三大品类， 复合调味料等新品表现良好，打开中长期成长空间。根据公司三季报，我们调整盈利预测， 预计公司 2022-2024 年收入分别为 22.52、 25.69、 29.06 亿元，归母净利润分别为1.88、 2.40、 2.96 亿元（前值为 2.01、 3.00、 3.67 亿元）， EPS 分别 0.19、 0.24、0.30 元，对应 PE 为 54 倍、 42 倍、 34 倍。我们预计 2022-2024 年公司调味品业务收入分别为 22.10、 25.31、 28.71 亿元， 维持“买入”评级。

风险提示事件： 新冠疫情扩散风险；食品安全风险；渠道开拓不达预期；原材料成本上涨风险

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，长江证券范晨昊研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为74.56%，其预测2022年度归属净利润为盈利1.61亿，根据现价换算的预测PE为65.81。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有20家机构给出评级，买入评级10家，增持评级10家；过去90天内机构目标均价为12.92。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，恒顺醋业（600305）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力良好，营收成长性较差。财务相对健康，须关注的财务指标包括：货币资金/总资产率。该股好公司指标3星，好价格指标2.5星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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