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文|听文

编辑|大树

根据资本流动说，随着中国股市不断发展完善和对外开放程度提高，中国与世界其他股市间存在波动溢出效应。

波动溢出效应的研究模型和研究设计

本文的目的是回顾已用于研究跨市场波动溢出效应的计量经济学方法。VAR模型能够解释多变量之间的线性关系，在早期金融时间序列的分析中被大量使用。

因为市场的波动具有波动集聚性、均值回归、波动持续性等特性，ARCH和GARCH模型自提出以来被广泛应用于波动建模。

随着深圳创业板市场与国外创业板市场的联系越来越紧密，金融当局和投资者对关于深圳创业板和国际创业板市场间波动溢出效应的研究越来越关注。

因此，本文选择了深圳与美国、日本、韩国、英国、德国、香港、加拿大八个发展状况较好、且具有代表性的创业板市场指数作为研究样本。

时间跨度为二〇一二年十二月二十七日至二〇二一年十二月三十日；

对深圳创业板和国际创业板市场之间是否存在波动溢出效应、深圳创业板市场的动态相关性是如何随时间变化。

以及整个创业板市场的总体波动溢出效应是呈现怎样的变化特征这三个方面进行研究设计。

随着中国金融市场对外开放程度的加深。

探究深圳创业板和国际创业板市场间的波动溢出效应对于创业板投资者和金融当局提高决策水平、防范市场系统性风险具有重要意义。

相对于传统的单变量GARCH模型，多元GARCH模型能够利用残差的条件协方差矩阵信息捕捉到不同金融时间序列之间波动的相互影响。

而有学者提出的BEKK-GARCH模型的研究对象正是金融时间序列之间的波动溢出效应，能够同时反映波动溢出效应的显著性和方向。

可以保证条件方差协方差矩阵的正定性，而且具有较少的参数个数、运算简单的优点。

伴随着合格境外投资者和合格境内机构投资者制度的逐步实施，中国股市的对外开放程度不断提高、QDII和QFII的引入促进了股票市场的国际资本流动。

丰富了中国和世界其他股市之间信息的传递渠道，加快了信息在各国股市间的流动速度，信息在各国股市间快速而高效流动，进而对投资者决策产生影响。

因此，本文考虑使用BEKK-GARCH模型研究深圳创业板和国际创业板市场间波动溢出效应：

首先，利用BEKK-GARCH模型来拟合深圳创业板和国际创业板的数据，描述两两市场间的波动溢出效应，确定两两市场间是否存在波动溢出效应；

然后，对上一步中两市场存在的波动溢出效应进行wald检验，验证两市场间是否显著存在波动溢出效应。

我国自二〇〇一年十二月加入世界贸易组织以来，积极引进外资，扩大对外贸易，开放程度不断加深，逐渐融入世界经济。

中国与世界经济间开始通过国际贸易和海外投资等渠道相互影响。

根据经济基础说，各国实体经济间的影响会通过股市传播，中国与世界经济基本面的联系日益紧密，中国与世界股市间也会存在波动溢出效应。

了解深圳创业板和国际创业板市场两者之间波动溢出效应的动态相关性，不仅有利于金融当局防范其他市场的波动风险。

还有利于创业板投资者根据市场间动态相关性预测未来创业板市场间的相关性变化，以此做出正确的投资者决策，分散投资风险。

具体的实证过程如下：首先，利用DCC-GARCH模型来拟合深圳创业板和国际创业板的数据，描述各创业板市场的波动溢出特征。

根据模型估计参数alpha和beta的数值大小和显著性，确定各创业板市场的波动特征；

然后，根据上一步模型的条件标准差，计算两两市场间的动态相关系数，提供市场间联动性的相关信息。

由于近些年来，中国和世界经济经历了多次重大突发事件的冲击。

根据市场传染说，各国股市的波动溢出效应会受到同期其他市场波动的影响。

因为BEKK-GARCH和DCC-GARCH模型在研究国际创业板市场溢出效应时不能刻画整个市场的总体波动溢出效应。

所以进一步通过建立溢出指数模型考察市场总体波动溢出效应的时变性特征，结合总体波动溢出效应的结构变化，对溢出指数的走势进行合理解释。

大量研究证据表明，金融危机的频繁发生，使得经济基础说和资本流动说不能充分解释金融市场的波动溢出。

随着行为金融学理论的发展，相关学者提出用市场传染说来解释金融市场的波动溢出。

他们认为金融市场的波动溢出可以用投资者心理预期和非理性行为、突发事件等因素来解释。

相较于前两种假说，市场传染说能够更好地解释金融危机等突发事件引起的金融市场波动溢出。

金融市场一体化使大量投资者对于跨国投资保持积极态度。

外部冲击使一国金融市场产生频繁波动，此时投资者会考虑调整其在国际金融市场上的资产组合，从而实现风险对冲。

以往金融危机的爆发，在很多原本经贸关系不那么紧密的国家出现了危机蔓延的迹象。

在金融危机期间，股票价格大幅下跌，大量投资者通常会因负面信息而普遍不看好市场预期发展，降低在该市场的投资比例。

受市场信息不对称的影响，投资者倾向于做出非理性的投资行为。

因此，一国市场的异常波动会迅速影响其他国家的金融市场，从而导致其他国家的金融市场在同期产生相似的波动，增加不同国家金融市场的波动溢出效应。

投资者由于可获得的信息不足以对市场走势做出独立准确的判断。

在这种情况下，投资者通常是根据其他投资者的行为或市场舆论做出决策，所以投资者彼此之间信息和判断会相互强化，从而形成一种群体心态。

最终不同国家的金融市场表现出价格同步波动，进一步增强市场间的波动溢出效应。

受市场可获得信息、政策、经济实力、风险偏好、学历等多方面条件的限制，投资者在进行投资决策时只会考虑收益和风险符合要求的资产。

但是当限制条件发生显著变化，投资者会调整自己的资产选择范围和投资比例，导致相关资产价格出现波动，进一步增加金融市场之间的波动溢出效应。

投资者在进行资产组合时资金比例的变化会显著影响金融市场间波动溢出。

投资者在进行资产配置时，会利用已有信息将资产按照风险和收益划分投资等级，做出理性的投资决策。

经济基础说、资本流动说与市场传染说从不同层面阐述了波动溢出效应的影响机制。

然而，大量研究证据表明，三种假说在影响金融市场波动溢出时不是独立存在的，有些现象时可以用其中一种假说解释，有些现象需要另外一种假说解释。

例如，在稳定时期，金融市场间波动溢出可以用经济基础说解释，但是在危机时期，则需要用市场传染说解释金融市场间的波动溢出。

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