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本周观点

因为撰写季报的原因，上一份周报的发出是在两周以前。在上期周报中，我们指出了一些短期利空美元的因素并不会就此逆转美元的趋势，结果两周以来美元指数在超预期的美国8月CPI、鹰派的FOMC会议、大跌的英镑汇率等因素的共同作推动下，跳涨至历史性的高位水平，并且仍然难言就此见顶；

美债10年期收益率同样一度突破4%，距离突破3.5%仅数日之隔，而目前利率期货隐含的远期加息预期已经提升至接近5%的水平，这意味着我们在上周的专题报告《泰勒规则外推与启示》中提出的对铜价最为不利的政策组合：提高加息终点+再进行1-2次激进加息+较长时间维持利率在高位水平，可能正在变成现实；

正如我们在四季报《外移的曲线和高悬的滞涨》中指出：目前海外滞涨的风险依然较高。在这种情况只能迫使海外央行维持鹰派态度并且提升对于衰退的容忍度，因此对于国庆假期将公布9月非农数据，如果数据强劲，市场会进一步预期联储的鹰派路径，直接对铜价形成压力；如果数据疲软，考虑到联储对衰退的容忍度，市场也不会过于乐观，铜价可能反弹后再度走弱；

基本面上，周内铜精矿现货市场交投较为冷清，供应有所增加，主流贸易11月/12月船期的货物，主流成交在80美元中低位至中位，同时有部分在漂货物在协商中，TC预期价格在90美元。电解铜方面，考虑本周月末加上季末，市场存在一定换现意愿，但周末铜价下跌后，也刺激了部分下游提前国庆备货买入，周中次月基差继续扩大至800元/吨以上，市场货源尤其平水铜供应稀缺，部分晚入库货源开始出现报价，升水水平坚挺并有抬升趋势，下游连续三日交投活跃，节前氛围较为明显，为今年来少见。预计节前基本维持在周初水平，且下月票与当月票价差将扩大至50元/吨以上。

月度平衡表

• 8月进口数据同我们预期基本一致，出口数据偏低1万吨；截至目前的当周进口利润环比有所回升，进口窗口小幅打开，我们上调9月进口量1万吨至31万吨，下调出口量1万吨，总供应由此上调2万吨。
• 下游企业开工率持续回升，废铜供应偏紧，精铜库存持续去化，参考8月消费量我们继续上调9、10月的消费数据，全年维持0.9%的消费增速。在此预期下，下半年精铜难见明显累库，现货升水依旧坚挺。

数据来源：SMM，紫金天风期货研究所

周度基本面情况

主要矿企新闻更新

• 【BHP：Escondida铜矿工人威胁罢工】位于智利北部的Escondida铜矿工人于9月7日威胁要举行罢工，他们称这是出于安全考虑。7月，两名工人在一个采矿建设项目中死亡，最近在一个铜矿附近开了一个巨大的天坑。工会要求解决多项不遵守、违规和持续违规行为，并要求立即开始谈判解决这些问题。如果要求得不到解决，工人们计划在9月12日和14日12小时轮班停工，然后他们将发起无限期罢工。截至9月20日，由于监管机构在接到安全投诉后对现场进行了审查，工人与Escondida铜矿之间的纠纷仍未解决。工会工作人员上周批准了部分罢工，并威胁将因矿山安全问题而全面停工，但同意在与国家劳工局和矿业监管机构Sernageomin谈判之前推迟行动。
• 【Copper Fox：推迟Eaglehead铜矿项目】9月14日，Copper Fox Metals暂停了其在不列颠哥伦比亚省100%持股的Eaglehead多金属斑岩铜矿项目2500米的钻探计划，原因是该公司在审批方面继续面临拖延。2月初，Copper Fox向能源矿产低碳创新部提交了工作通知，但仍在等待批准。Copper Fox于2021年4月首次获得Eaglehead项目100%的开采权益，总对价为200万加元。该公司认为，该物业拥有代表Thibert断层系统的斑岩式矿化，其构造背景与Red Chris矿床类似。该项目占地8公里，有6个开放式矿化区。
• 【Teck：与Agnico Eagle共同开发San Nicolas copper项目】加拿大两家最大的矿业公司将在墨西哥的圣尼古拉斯(San Nicolas)铜锌开发项目上展开合作。该项目是该国最大的未开发的火山托管的大型硫化物矿床之一，也是全球最大的铜矿之一。该项目的可行性研究正在进行中，预计将于2024年初完成。泰克公司于2021年3月在San Nicolas完成了一项预可行性研究，预计该项目2026年将开始生产，矿山寿命为15年，在前5年，铜精矿的年产量将达到6.3万吨，锌精矿的年产量为14.7万吨。矿头品位的平均寿命为铜的1.13%和锌的1.49%，C1的平均运营成本在生产的前五年为每磅铜16美分，在整个矿龄(除去副产品信用)为每磅44美分。预计开发资本成本约为8.42亿美元，回收期为2.6年。该研究估计，按每磅铜3.50美元和每磅锌1.15美元计算，税后内部回报率为33%。

数据来源：根据新闻整理，紫金天风期货研究所

铜精矿/粗铜加工费

• 铜精矿方面，上周五（9月23日）SMM进口铜精矿指数（周）报84.35美元/吨，较上期指数增加1.85美元/吨。上周北美洲与南美洲干净矿纷纷流入中国现货市场，美洲货源供给增长显著。除此之外，由于韩国LS Nikko炼厂的生产事故导致韩国铜精矿转售向中国炼厂，铜精矿现货供给的增长凸显TC上行趋势。周内铜精矿现货市场交投较为冷清，供应有所增加，主流贸易11月/12月船期的货物，主流成交在80美元中低位至中位，同时有部分在漂货物在协商中，TC预期价格在90美元。

数据来源：SMM，紫金天风期货研究所

铜精矿港口数据

• 上周，中国7个主流港口进口铜精矿当周库存为95.3万吨，较上周环比减1.8万吨。分港口来看，除去青岛港及北海港，其余所有仓库均出现一定减量。

数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

冶炼利润

• 铜精矿现货与长单冶炼利润进一步下降，长单依然维持亏损状态，零单盈利略增至500元/吨左右的水平。副产品硫酸价格低位运行，价格逐步趋于稳定，但随着铜价回落，炼厂利润依然难见明显成效。但随着进入4季度，国内炼厂将进入季节性追产，届时将维持低利润生产。

数据来源：SMM，紫金天风期货研究所

沪铜价差结构

• 上周铜价走势基本稳定，随着当月合约换月，现货供应逐步稳定，现货进口亏损小幅收窄，部分进口货源流入市场，加上新次月基差维持在500元/吨附近，换月后的高升水报价逐日收窄，本周周一基本回到升水500-550元/吨水平。考虑本周月末加上季末，市场存在一定换现意愿，但周末铜价下跌后，也刺激了部分下游提前国庆备货买入，故供需双方均有增加，预计节前基本维持在周初水平，且下月票与当月票价差将扩大至50元/吨以上。

数据来源：SMM，紫金天风期货研究所

伦铜结构曲线

• 截至9月23日，伦铜库存继续维持降势至12.47万吨，现货升水略降至85美元/，LME注销仓单比例下降至7.1%左右。从库存间流动来看，本次库存增加以汉堡仓库及新加坡、高雄仓库为主。

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所

伦铜持仓与仓单集中度

• LME的Futures Banding Report显示短期铜价承压后，多空双方多较为谨慎，头寸变动有限。
• Cash Report、Warrant Banding Report显示市场集中度维持稳定。

数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

沪伦比值变动

• 上周，铜价企稳，人民币波动剧烈，进口亏损有所收窄，部分到港船货直接清关，保税区库存持续下降，广东保税区库存清零，上海地区保税区库存亦继续刷新低位。外贸库存持续低位，也导致了外贸市场缺乏活性，外贸市场一方面缺乏流转货源，另一方面高报价接盘者并不认可，故较国内先一步进入国庆假日状态。后期来看，炼厂出口意愿下降，除非大量到港货源补充进入保税库，否则保税库库存依然较难出现明显增长。

数据来源：紫金天风期货研究所

保税区库存变动以及上海口岸到港量

• 上周，进口窗口出现小幅亏损状态，到港船货源增加。保税区电解铜清关量增加明显，最终保税区库存继续下降，总量降至1.3万吨左右，继续远低于去年库存低位。从清关数量来看，上周清关量在7.05万吨，近期清关主流品牌为：国产、智利波兰、韩国及坦桑尼亚、日本、俄罗斯等。需要注意的是，上周单从保税区清关品牌基本全部为国产品牌。另外，广东保税区库存已清零。

数据来源：SHMET，紫金天风期货研究所

上海口岸周度清关及出口量

• 上周受台风影响，到港船货数量增加至4.1万吨附近，后期陆续有大量精炼铜到港，品牌以湿法及非标非注册品牌为主。周度出口量在1.36千吨，为国内入保税区电解铜，出境出口精炼铜依然为零。

数据来源：SHMET，紫金天风期货研究所

月度进出口量及观察指标

数据来源：：SHMET，紫金天风期货研究所

废铜市场

• 截至9月12日，光亮铜与电解铜的含税精废价差回落至700元/吨左右，废铜进口维持盈利状态。废铜市场，铜价宽幅震荡，上游持货商多计划轻仓过渡，逢高积极出货，但由于行情波动较大，部分货商畏于加息而保持观望态度，周后加息靴子落地，符合市场预期，担忧情绪逐渐冲淡，市场信心稍有修复，少数减仓计划仍在进行。而由于国庆临近，市场上多半意图清仓，市场货源流通增强，但由于终端消费需求偏淡，流入市场的新废尤其黄铜持续减少，市场货源依旧偏紧。

数据来源：SMM，紫金天风期货研究所

下游企业及终端

铜价平盘，下游开工及订单情况如何呢？从市场部分企业反馈来看，具体如下：

• 精铜制杆：据SMM调研数据显示，上周（9.17-9.23）精铜杆开工率如期回升3.35个百分点，至72.28%。精铜杆行业订单表现尚可，企业排产正常，产销同步向好，开工率亦同步回升。从调研来看，本周的现货升水虽仍居高位对消费有所抑制，但当下持续低位的库存令市场观望情绪减弱，尤其是周尾铜价出现回落后，下游线缆企业节前备库的需求量提升明显，不少铜企业反馈订单明显增多。从消费来看，目前下游漆包线端口发力不足，节前备货意愿不强，但线缆端口持续向好，国网工程基建端口下单维稳、新能源订单持续旺盛、地产端项目赶产订单回升都对线缆的需求持续利好。在线缆端口的持续发力下，精铜杆订单也将稳定向好。本周是国庆节前的最后一个工作周，虽然周内受铜价影响下游备货节奏放缓，但今年国庆假期有长达9天的沪铜停盘，因此企业备货量也较往年有所增加，预计下游将正式进入节前备货的节奏中，精铜杆开工率也将保持向好。
• 废铜制杆：据SMM调研数据显示，上周（即9月17日-9月23日）废铜制杆企业开工率为51.08，开工率环比上升6.58个百分点。江西贵溪地区疫情继续缓和，管控有望即将解除，此外，本周铜价偏强处于近期较高水平，废铜商看跌趁高出货意愿较强，废铜制杆企业采购改善，利好废铜制杆开工水平提升，部分厂家已达到满产状态，不过总体来看，废铜原料供应还不宽裕，不少企业要满负荷生产，原料压力还不小。后期来看，节前下游线缆企业存在备货需求，有望支撑废铜杆的订单，而目前废铜制杆企业的原料库存水平有所改善，预期下周废铜杆的开工水平环比持平，周末由于废铜供应逐渐放假，废铜供应可能会趋少。
• 漆包线：根据SMM调研显示，上周漆包线订单表现平平，并未显现出逐渐转入旺季的迹象。从调研来看，有不少中小型企业反馈本周订单似有下滑的迹象，下游观望下单量持续下滑，企业机台多台处于停机状态中，消费看不到起色。大型漆包线企业也表示订单增量有限，家电行业仍比较低迷，行业景气度难言乐观。
• 电线电缆：上周电线电缆订单环比有所增长，主要是随着天气的转凉，下游来自地产等工程项目陆续启动，对于线缆的需求量环比增长。另外，之前受限电影响的部分订单持续顺延且国庆节前有赶工的情况，线缆企业本周排产较为饱和。不过，周内高升水下铜现货价格的波动令线缆企业下单较为谨慎，周内原料采购有所下降，多以消耗企业现有库存为主。

数据来源：SMM，紫金天风期货研究所

库存变动

• LME库存再现增加，国内库存依然维持降低数量。LME现货升水较前期有所回落，考虑国庆假期国内存在一定节前备货需求，预计外弱内强局面将持续。

数据来源：SMM，Wind，紫金天风期货研究所

上海地区社会库存

• 本周，上海地区社库库存总量下降至4.8万吨左右，除去中海华东外，其余仓库均下降。进口铜继续清关到货，但大多品牌继续直接进入下游企业，短时库存出现累库可能性较小。

数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

广东地区社会库存

• 本周，广东地区库存总量下降至0.56万吨左右，广东保税区库存清零，铜价下跌后下游节前备货，消费改善，日度平均出库量在4000吨左右，整体市场供应表现较为稳定。另外，随着贸易结构的改变，部分炼厂货源直接发往下游，也导致部分货源难以从仓库变动量中监测。

数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

无锡地区社会库存

• 本周，江苏无锡地区库存小增至0.24万吨，因融达仓库少量货源到货。当地消费相对稳定，无明显变动。

数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

CFTC持仓

• 从9月20日的CFTC持仓来看，非商业多头与空头持仓占比分别为28.7%、41.1%，多头增加0.5%，空头增加0.8%，多空主动性维稳。
• 非商业净多头持仓为-20286张，COT指标为0.217，空头压力有所减轻。

数据来源：Wind,紫金天风期货研究所

与历史经验相比

数据来源：Wind,紫金天风期货研究所

联系人：周小鸥

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